摘要:中国的下一个BAT会在科创板诞生么?对于教育行业,科创板会带来何种影响,是否能为教育企业注入鲜血,加速行业的成长呢?

导语

2018年中下旬,新东方在线沪江接连递交赴港招股书,目前仍在上市进程中。作为具有互联网基因的在线教育头部企业,此次上市成为资本市场备受关注的事情。此次上市,已不是新东方在线第一次进入资本市场,2017年曾挂牌新三板,而后因种种原因摘牌赴港。内地科技企业的外流,长期以来就是一个为大众所熟知的话题。这里面既有企业自身对发展的考量,也有制度原因所产生的一种必然。成长期的新经济企业,在内地真的不能上市么?科创板的设立,似乎让这一问题产生了有效解。沪江、新东方网的属性,似乎恰好符合科创板定位。

自去年11月高层宣布增设科创板并试点注册制至今,也不过短短3个月时间。其推进之迅速,市场之反响,讨论之热烈,都是空前未有的。科创板的设立,对于资本市场的影响、对于各产业的影响,目前业内从业者多持积极态度。但是如此新生事物落地后效如何,尚无人所知。

中国的下一个BAT会在科创板诞生吗?科创板会成为下一个新三板吗?科创板可以变成中国的纳斯达克么?这些问题都是大家所密切关心的,如要做出解答,尚有待观察,不过,对于教育行业,会带来何种影响,能否为教育企业注入鲜血,加速行业的成长呢?本文将浅论一二。

 

教企摘牌潮,与新三板共浮沉

中国的纳斯达克,要从新三板说起。

2013年12月31日,新三板尘埃落定,股转系统面向全国接收企业挂牌申请,新三板终于结束了试点,正式推向全国。大量教企也纷纷登陆新三板,意欲借助资本之力一跃而起。但仅仅几年之后,市场的寒风还是让他们退却了。

2017年,美股上市的教育两大巨头——新东方和好未来,市值相继突破百亿美元。而同年,在大洋的另一侧,新三板却始现摘牌潮。股转系统数据显示,2017年共有709家挂牌公司摘牌,较2016年增长近12倍,教育企业自然也难以独善其身。据鲸媒体统计,2017年全年,教育企业拟申请从新三板终止挂牌的,有24家之多,而新三板一共也只有二百余家教企,这意味着有超过一成数量的企业都已决意撤离新三板。其中不乏营收19亿的华图教育、出身名门的新东方网等优质企业。时至2018年,新三板摘牌再度高潮迭起,包括高思教育、大山教育、金石教育、老鹰教育、佳一教育、维特科思、环球优路、西普教育等教企纷纷从新三板摘牌。新三板教企,或转板、或撤离,美股、港股、A股似乎已不再是一个企业成长之后充满“光环”的融资方式,而成为了一种“逃亡”路径。

对于新三板教育企业来说,从新三板出走实为无奈之举。

2018年全年,新三板新增挂牌企业577家,摘牌公司1516家,新三板已进入负增长时代。发源于北京中关村的新三板,承载着服务创新型、创业型、成长型中小微企业的使命。这个曾被寄予厚望的场外板块,经过数年的发展,如今黯然失色。500万的高额开户门槛所导致的流动性问题,至今仍没有很好的解决办法。股转公司统计数据显示,从2014年到2018年,新三板市场整体换手率分别为19.67%、53.88%、20.74%、13.37%、5.31%。

新三板的流动性不仅是不足的,更是在流动性缺乏这一道路上渐行渐远了起来。目前新三板虽有万家上市公司,但其中成交量为0的企业数不胜数。在如此惨淡的换手率下,新三板2018全年成交量为236亿股,较2017年的433.22亿股下降45.49%;全年成交额为888.02亿元,较2017年的2271.8亿元下滑60%。

高昂的成本也是教企撤离新三板的原因之一。教企为了登陆新三板,它们所支出的规范成本、董秘费用、持续督导费用等成本,并不能与新三板为其带来的实际收益相称,持续的信息披露也令较小的企业无法承受。例如,新三板摘牌第一股朗顿教育就于2016年因未披露上年年报而被强制摘牌。而大如新东方网、华图教育,则困于流动性而选择摘牌之后赴港上市。

新三板的苦涩,教企们说不出。这个满怀理想的中国纳斯达克,正在与纳斯达克渐行渐远。

 

科创板来袭,又一个中国的纳斯达克

3月2日凌晨,证监会发布《科创板管理办法》和《科创板持续监管办法》等8项科创板规定,科创板终于落地,开板在即,注册制在中国的实施也终于不再遥不可及。50万的开户门槛,让众多的个人投资者也得以入场。新三板的流动性问题,在科创板上,似乎即将得到解决。企业赴科创板IPO,只剩临门一脚。

中国的纳斯达克,这个称呼在过去曾经属于中小板、属于创业板、属于新三板,甚至属于还在规划中就胎死腹中的战略新兴板。可惜的是,他们都无法坐稳这一称呼。这些资本市场的制度创新,因为种种原因,最后都被实践证明,他们成不了纳斯达克。而这次的科创板,虽与之前传言T+0、涨跌不设限略有差异,但它仍是境内最接近纳斯达克的板块。低门槛、注册制、允许未盈利企业上市、允许AB股、允许VIE架构与红筹企业、单日涨跌幅20%,中国的纳斯达克,似乎这次能成。

科创板从其战略定位来看,是对标纳斯达克的。从历史背景来看,纳斯达克的飞速成长正是因为恰逢世界范围的互联网革命。而后,虽然由于互联网泡沫的破灭导致了纳斯达克神话的破灭,但是经过了市场的洗礼,也为我们留下了一批巨头公司。为我们熟知的科技巨头FAANG,即Facebook、Amazon、Apple、NetFlix、Google,无一不是纳斯达克上市。目前,仅FAANG公司市值即占据了纳斯达克总市值的约四分之一,而前十大公司总市值可占据纳斯达克总市值的38%。而现今的新经济浪潮,与90年代的互联网革命相较并不逊色,世界正迎来新的改变。科创板的设立,其历史背景和纳斯达克也是高度吻合的。

科创板的科技创新之名,自然是以科技为重,这也与纳斯达克的定位是保持一致的,《人民日报》就曾发文解读,“从市场功能看,科创板应实现资本市场和科技创新更加深度的融合。”

我们可以从科创板的上市推荐指引一窥端倪。推荐指引公布了三类推荐企业:符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业;属于新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业的科技创新企业;互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合的科技创新企业。

纳斯达克或吸引或培育了一批全世界最优秀的科技企业,这与其完善的制度和健全的市场是密不可分的。完善的上市、退市、做市制度,这是纳斯达克已经具有的。而科创板注册制的试点,势必会导致相关配套的出台,信披要求与持续监督办法已经公布;公司法与证券法的相关修订,本届两会或许即有动向;退市机制的健全,已在进行之中。

一个完善的制度基础已具有雏形,从目前来看,科创板的制度建设,是正在向着纳斯达克前进的。

从初创到巨头——纳斯达克的分层市场

纳斯达克另一个优势在于三级分层与转板的灵活性。自2006年始,纳斯达克分为三个板块:纳斯达克全球精选市场、纳斯达克全球市场、纳斯达克资本市场。FAANG即皆为精选市场上市公司。三个板块之间转换规则灵活便捷,易于操作,现今巨头公司几乎都是来自于下级分层,而后通过转板,最终留在纳斯达克的。


(纳斯达克不同板块的上市要求对比)

在纳斯达克,做市制度的广泛使用也是其优势之一。对于一些换手率不高的小股票,做市商对于流动性的补充是意义巨大的。另外,纳斯达克更为灵活的减持制度也对创业者充满着更大的吸引力。这次科创板的减持制度,与此前其他板块相比,也是大为宽松了的。“核心技术人员股份锁定期由3年调整为1年,期满后每年可以减持25%的首发前股份”的减持规定对于创始团队来说无异于一份厚礼。

科创板对中小板、创业板、还有场外的新三板形成冲击是必然的。夺取优质企业的竞争早已开始了。2018年是内地独角兽公司IPO的大年,备受瞩目的小米上市即为香港允许AB股后的第一股。而在这一节点的几个月之前,新加坡刚刚宣布要实行AB股。为了吸引更多的优质企业,新加坡和香港都在做出变革。


(国内非主板的上市要求对比)

国内留不住大型科技公司,有制度层面的原因,而近年来一系列的动作也想解决这方面的问题。从独角兽CDR和战略配售基金,再到今日的科创板,下一个BAT能否留在中国?对于科创板,目前是同时存在着声量很大的两种对立观点的。

例如,峰瑞资本创始合伙人李丰就曾在接受媒体采访时表示,科创板最容易成功、也最容易产生财富效应的变化。他认为,科创板开板之后,撑起最先挂牌的一批优质公司的市值,所需的资本并不需要很多。而科创板的市值成长之后,撑起一个高市盈率,就会重现当年创业板的路径,会带动资本进入相关产业链。主板低市盈率公司,自然会通过并购相关科创企业,来提高自己的股价。

科创板的示范效应,“会把钱迅速地引向这些方向的产业相关投资上。除了钱会变得再度热情起来,它们还会往某些方向跑,而那些方向又是国家想要的”。这种财富效应会像涟漪一样扩散开来,它会扩散到整个二级市场,扩散到一级市场。“大家会觉得这个东西好,比游戏还好,你做芯片产业又红又专,然后还能赚好多钱。”

而以一批美元基金为主的相关人士则对科创板的前景并不看好。目前,市场上存在着大量炒概念的假科技企业,而且缺乏经验的散户投资者的盲目投资也让市场增加了很大的不确定性。

退市制度的健全也增大了投资者的不确定性。以纳斯达克为例,每年的公司退市率可达8%左右,当年退市公司数量超过IPO公司数量并不是一件稀奇事。而此次科创板,作为注册制的试点,采取史上最严退市制度,取消了暂停上市和恢复交易,退市时间也缩短为两年。各项退市规定颇为复杂,在如此严格的条件下,公司经营稍有不慎便会引发退市风险。这对于大量的A股投资者都是缺乏经验且风险极高的。

也因此,有人认为,在基本面没有改善的前提下,新开板只是新概念的操作,不会对资本市场产生太大的积极影响。有关部门提出,科创企业商业模式较新、业绩波动可能较大、经营风险较高,对科创板投资者的投资经验、资金实力、风险承受能力和价值判断能力也提出了更高的要求。科创板的喧嚣,可参考十年前的创业板。据统计,28家创业板首批公司,从2009年至今,中位数收益不到11%,收益最高的爱尔眼科成为10倍股,而最差的金亚科技,亏损高达95%。

科创板是一个风险巨大的市场,然而,如果参考纳斯达克与创业板的前车之鉴,我们不难看出。FAANG背后是整个时代无数其他公司的退市和与之相伴的投资者亏损。科创板的开板,可能并没有那么理想。

 

教育企业上市,科创板存在机遇吗?

优质企业的理想上市地点,目前无为是美股港股与A股。而科技独角兽受限于盈利限制,此前大多选择港股或美股。对于科技公司来说,科创板是一个好消息。可是如果是教育企业呢?

结合《科创板上市推荐指引》来看,“三类推荐企业”内涵丰富,在具体的落地上可参考《推荐指引》第六条,其中明确了重点推荐的六大领域:

新一代信息技术领域,主要包括半导体和集成电路、电子信息、下一代信息网络、人工智能、大数据、云计算、新兴软件、互联网、物联网和智能硬件等;

高端装备领域,主要包括智能制造、航空航天、先进轨道交通、海洋工程装备及相关技术服务等;

新材料领域,主要包括先进钢铁材料、先进有色金属材料、先进石化化工新材料、先进无机非金属材料、高性能复合材料、前沿新材料及相关技术服务等;

新能源领域,主要包括先进核电、大型风电、高效光电光热、高效储能及相关技术服务等;

节能环保领域,主要包括高效节能产品及设备、先进环保技术装备、先进环保产品、资源循环利用、新能源汽车整车、新能源汽车关键零部件、动力电池及相关技术服务等;

生物医药领域,主要包括生物制品、高端化学药、高端医疗设备与器械及相关技术服务等。

这六大领域可谓是《中国制造2025》中所列的“五大工程”的翻版。科创板行业选择聚焦于拥有硬科技、创新能力的高新技术行业,且必须要有利润转化并具有可持续性和增长潜力。因此,科创板带动最大的可能是半导体、军民融合、人工智能等领域。如此看来,第一批科创板上市企业,教企恐不是首选。

除了六大领域中的“新一代信息技术领域”,其余五个领域均距离教育行业太过遥远。教育行业登陆科创板,似乎与人工智能、大数据、智能硬件等概念结合更容易首批登板。

例如,估值超过50亿美金估值的机器人及泛教育类独角兽优必选,还有猿辅导、一起作业、掌门1对1、VIPKID等在线教育机构和平台,还有如The ONE等智能硬件制造商等,这些带有互联网基因的教育科技企业,申报科创板或更具优势。

而更偏传统的教育企业,其成长性和良好的收益模型是其较之互联网教育企业的优势。例如,市值700亿的职教巨头中公教育,其主营业务为公考和职业技能考试培训。在其借壳上市之时,其直营分校的数量可高达582家,而大陆地区一共仅有293个地级市,可谓覆盖了祖国的每一个角落。据其财报显示,毛利曾高达60%,2018年实现了11亿的利润。

而同为公考百亿级市值公司的华图教育,截至2018年6月30日,公司培训中心数量达394家。据其招股书显示,2017年营收22亿,净利高达12亿。在如此充沛现金流面前,华图仍在扩张。这些颇具体量的教育公司,凭借其良好的成长性,纵使无法首批登板,在未来,也一定是科创板中的优质企业。

除了科创板,中长期来看,创业板或新三板也是未来的一个利好方向。

2月底,在设立科创板并试行注册制的新闻发布会上,易会满曾表示,证监会将会认真地评估推出科创板以后改革创新的效果,并统筹推进创业板和新三板的改革,更好地为经济高质量发展提供服务。

长远来看,创业板和新三板的改革,很有可能是配合科创板统一规划、层次互补。主板、中小板、创业板、新三板、科创板,将共同组成多层次的、完善的资本市场。通过运用多套差异化的上市标准与管理原则,更好地为不同规模的企业提供融资服务,资本市场的运转将会变得更加高效。

 

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